Easyjet-Übernahme: Finanzinvestor plant Zerschlagung

Am vergangenen Sonntag machte Easyjet-CEO Kenton Jarvis gleich zwei führenden Flugmanagern eine große Freude. Der eine ist Evan Carruthers, dessen US-Investmentfonds Castlelake den Billigflieger Easyjet übernehmen will, was nun endlich auf Zustimmung von Jarvis und seinen Vorstandskollegen gestoßen ist. Der andere ist Lufthansa-Chef Carsten Spohr, dessen Geschäft er dadurch deutlich beflügeln würde.

Zwar hat Castlelake bislang noch nicht offiziell erklärt, was genau sie mit dem nach Ryanair zweitgrößten Flugdiscounter Europas vorhaben, „doch eine Zerschlagung halten wir wie fast alle in der Branche für das wahrscheinlichste Motiv für den Kauf“, sagt ein führender Lufthanseat.

Für Europas Fluglinien und ihr Geschäft wäre das zwar ein Schock. Erstmals in der gut 100-jährigen Geschichte des Zivilflugs würde eine mehr oder weniger gesunde Gesellschaft verschwinden, bloß weil ihre Einzelteile mehr wert sind. Doch davon würden vor allem Lufthansa und die British-Airways-Mutter IAG profitieren – durch weniger verlustbringende Strecken und höhere Preise.

Wie um einem zu erwartenden Aufschrei der betroffenen Städte und auf Flugtourismus angewiesener Regionen zuvorzukommen, kursieren in der Branche offenbar durch das Umfeld von Castlelake geförderte Gerüchte, der Fonds könne Easyjet doch weiter betreiben und dafür Teile einem strategischen Investor überlassen. Hierfür gab es angeblich bereits Kontakte zur Airline-Gruppe Air France-KLM, mit der Carruthers schon bei der Übernahme der skandinavischen SAS kurz kooperierte, oder zur bei Kreuzfahrten starken schweizerisch-italienischen Reederei MSC. Der bisherige Umgang des Fonds mit seinem derzeit knapp 40 Milliarden Dollar großen Anlagevermögen bei den gut 1300 Transaktionen legt jedoch ein Ausschlachten nahe.

Zum einen sei Castlelake am Ende ein Asset-Finanzierer und kein Fluglinienbetreiber, sagt Linus Bauer von der auf die Branche spezialisierten Beratung BAA. Darum sehe der US-Investor Easyjet nicht als Airline, sondern vor allem „als eine unterbewertete Asset-Sammlung mit angeschlossenem Flugbetrieb – nicht umgekehrt“.

Er erwartet folgenden Zeitplan: Innerhalb von 30 Tagen kommt das verbindliche Angebot, spätestens im September das Aktionärsvotum, anschließend der Antrag an die Wettbewerbshüter in Großbritannien und der EU. Die endgültige Unterzeichnung des Deals kann Anfang 2027 folgen, und spätestens ein Jahr später würde Castlelake mit der Aufteilung und dem Verkauf beginnen.

Zwar könnten einige Anleger noch widersprechen, etwa Stelios Haji-Ioannou, der Easyjet vor gut 30 Jahren gründete und heute noch mit einem Anteil von gut 15 Prozent größter Aktionär ist. Doch das Gros der Teilhaber dürfte angesichts des Wertverfalls der vergangenen zehn Jahre froh sein über das Angebot. Denn seit Castlelake im Mai erstmals über seine Kaufabsicht sprach, stieg der Kurs um mehr als die Hälfte.

Und der 2005 gegründete Investor will noch mehr erreichen. Auf seiner Internetseite verspricht er Geldgebern für ihren Einsatz eine „attraktive, risikobereinigte Performance“. Bezogen auf den derzeitigen Kaufpreis von 5,5 Milliarden Pfund für Easyjet könnte der Ertrag bei bis zu 50 Prozent liegen, heißt es in der Branche. Auf das eingesetzte Eigenkapital gerechnet ist gut das Doppelte drin.

Die Rechnung von Carruthers und seinen laut eigenen Angaben „90 Investmentfachleuten mit spezialisierter Expertise beim Strukturieren von Vermögenswerten“ könnte in etwa so aussehen wie die von Alex Irving vom New Yorker Brokerhaus Bernstein. Bereits mit einer konservativen Rechnung kommt er auf einen deutlich höheren Betrag, als Easyjet auch nach dem jüngsten Kursanstieg wert ist, wenn Börsenwert und Nettoschulden addiert werden.

Allein die derzeit fast 210 Airbus-Jets im Besitz von Easyjet sind laut Irving mindestens 4,4 Milliarden Pfund wert. „Wenn Castlelake mit etwas Geduld die Flieger bei anderen Kunden seines Leasing-Geschäfts unterbringt, kann es deutlich mehr werden“, sagt ein Flugzeugfinanzierer. Zweitgrößter Posten ist das „Holidays“ genannte Geschäft zur Vermittlung von Urlaubsreisen mit 1,5 Milliarden Pfund.

Die größte Marge versprechen die noch nicht gelieferten Flugzeuge. Weil Easyjet als Großbesteller seine Airbusse deutlich günstiger bekommt als andere, kann Castlelake jedes der gut 280 Bezugsrechte mit einem Aufpreis von je nach Modell mindestens drei bis fünf Millionen Pfund weiterverkaufen. Das bringt konservativ gerechnet 1,2 Milliarden Pfund.

Etwas schwerer zu kalkulieren ist der fliegerische Rest. Dazu zählen vor allem die Start- und Landrechte an begehrten Flughäfen, die praktisch keine neuen Gesellschaften mehr aufnehmen können, etwa London-Gatwick, Paris-Charles de Gaulle oder Genf.

Diese „Slots“ genannten Zeitfenster dürfen Airlines zwar eigentlich nicht zu Geld machen, weil sie diese von den Flugbehörden gratis bekommen. Das lässt sich jedoch umgehen, wenn zwei Airlines gegen Bezahlung eine begehrte Zeit gegen eine tauschen, die kaum sinnvoll nutzbar ist. Irving rechnet nach den von Pleiteairlines wie Flybe oder Thomas Cook erzielten Preisen mit rund 400 Millionen Pfund oder zwei Millionen Pfund für je eine Start- und Landezeit. Gesunde Airlines erzielen nicht selten das Doppelte.

Darum könnte für Berater Bauer am Ende deutlich mehr herauskommen, wenn Castlelake Easyjet nicht sofort im nächsten Frühjahr zerteilt. „Die Differenz zwischen Notverkauf und einer geordneten Wertrealisierung liegt im Milliardenbereich“, sagt Bauer. Dazu kommt der Betriebsgewinn von Easyjet, den Analysten für die Geschäftsjahre 2026 und 2027 im Schnitt auf zusammen fast eine halbe Milliarde Pfund schätzen.

Doch so viele Milliarden Castlelake auch verdient, noch mehr profitieren können die verbleibenden Fluglinien in Europa, allen voran etablierte Linien wie der Lufthansa-Konzern, Air France-KLM oder die British-Airways-Mutter IAG. Wenn Easyjet wertvolle Slots freimacht, sind die Marktführer an mehr Airports wieder weitgehend unter sich. Vor allem die großen, kapazitätsbeschränkten Flughäfen wie London-Gatwick, Paris-Charles de Gaulle, Genf und Mailand-Linate könnten sie so leichter gegen Konkurrenz absichern und ihren Marktanteil ohne langwierige Aufbauarbeit steigern.

Zugleich verspricht das schrittweise Ende von Easyjet Linderung bei einem anderen Mangelobjekt: Flugzeugen. Weil Airbus und Boeing noch auf Jahre mit Lieferrückständen und Qualitätsproblemen kämpfen werden, können die rund 350 aktiven Maschinen der Briten bei vielen Airlines Lücken schließen und mehr profitables Wachstum ermöglichen.

Lufthansa ist darauf offenbar bereits vorbereitet. Konzernchef Spohr sagte im Juni bei der jüngsten virtuellen Betriebsversammlung, an Easyjet-Routen aus Berlin, der Schweiz und einigen weiteren Standorten müsse „die Gruppe Interesse haben“.

Wie im Lufthansa-Konzern zu hören ist, könnte auf die angenehme Entlastung jedoch ein unangenehmes Erwachen folgen. Wenn die Zerschlagung von Easyjet so profitabel ausfällt, wie Castlelake kalkuliert, liefert sie Finanzinvestoren einen Präzedenzfall – und ein Geschäftsmodell. Denn Zerschlagen lohnt sich auch bei anderen Airlines.

Bei Lufthansa etwa könnte sich der Wert von Flotte, Wartungsgeschäft und Frachtsparte laut MWB Research auf bis zu 25 Milliarden Euro summieren, während der Unternehmenswert inklusive Schulden nicht einmal die Hälfte erreicht. Das macht deutlich, wie viel stiller Wert in solchen Strukturen steckt.