Frankfurt. Die Renditen von Staatsanleihen in den USA und Europa sind in den vergangenen Tagen erneut gestiegen. Höhere Energiepreise, wachsender Finanzierungsbedarf und die Furcht vor ausufernden Staatsschulden haben die Verzinsung am Bondmarkt zuletzt weiter nach oben getrieben.
Am Mittwoch kostete ein Barrel der Nordseesorte Brent erstmals seit Juli wieder mehr als 100 Dollar. Der Preisanstieg schürt Sorgen vor einem anhaltend hohen Preisdruck, der Anleihen weiter belasten könnte.
Angesichts der hohen Renditen an den globalen Anleihemärkten werden Bonds für Fondsmanager und institutionelle Investoren im Vergleich zu Aktien attraktiver. Aktien werfen zwar oft mehr Rendite ab, bergen aber auch ein größeres Risiko. Eine Gefahr für die bereits stark gestiegenen Aktienmärkte sehen Strategen trotzdem vorerst nicht – solange eine Bedingung erfüllt ist.
Am Mittwoch notierten zehnjährige Bundesanleihen, der Referenzwert für den Euro-Raum, bei 3,4 Prozent – der höchste Wert seit 2011. Die Verzinsung für zehnjährige US-Staatsanleihen war am Dienstag mit 4,81 Prozent so hoch wie seit 2023 nicht mehr. Japanische Regierungsbonds erreichten kürzlich erstmals seit drei Jahrzehnten wieder die Marke von drei Prozent.
Den Aktienmarkt kann das auf mehreren Wegen belasten. Steigende Renditen von Staatsanleihen verteuern etwa die Finanzierungsbedingungen von Unternehmen und Privathaushalten. Zudem sinkt für Investoren rechnerisch der aktuelle Wert künftiger Gewinne am Aktienmarkt, wenn ein höherer Zinssatz berücksichtigt wird.
Und je höher die Renditen am Anleihemarkt, desto stärker konkurrieren die Zinspapiere auch direkt mit Aktien um Kapital. Thomas Altmann, Portfoliomanager von QC Partners, sah deshalb zuletzt bereits einen „Kampf um Kapital und Liquidität“, wie er Ende August in einem Kommentar schrieb.
Gregor Hirt, Chefinvestmentstratege für den Bereich Multi Asset beim Fondsanbieter Allianz Global Investors, sieht Anleihen in größerer Konkurrenz zu Aktien. „Während Aktien in unseren langfristigen Bewertungsmodellen für die kommenden zehn Jahre immer noch deutlich attraktiver bewertet werden als Anleihen, hat sich der Unterschied der erwarteten Renditen in jüngster Zeit zugunsten der Staatsanleihen entwickelt“, sagt er. „Das wird für globale Investoren langfristig ein wichtiges Thema.“
Joachim Schallmayer, Kapitalmarktstratege der Dekabank, bestätigt: „Die Anleihemärkte haben gegenüber Aktien an Attraktivität gewonnen.“ Das habe mit der Zinswende 2022 begonnen und sich mit dem Renditeanstieg in den vergangenen Wochen und Monaten noch verstärkt. „Damit werden Allokationsentscheidungen stärker zwischen Aktien und Anleihen getroffen“, sagt er.
Während der Niedrigzinsphase waren die Renditen von Bundesanleihen zeitweise negativ. Als nach Beginn der Coronapandemie die Inflation in vielen Ländern deutlich stieg und Notenbanken die Leitzinsen erhöhten, fielen die Anleihekurse und stiegen die Renditen.
Birgit Henseler, Analystin bei der DZ Bank, sieht Anleihen ebenfalls in einer neuen Konkurrenz mit Aktien. „Der kontinuierliche Zinsanstieg der jüngeren Vergangenheit hat die relative Attraktivität der Anlageklassen grundlegend verändert“, schreibt Henseler in einer Ende August veröffentlichten Analyse.
Nach Abzug der Inflation brachten zehnjährige US-Staatsanleihen demnach zuletzt eine reale Rendite von etwa 2,4 Prozent, bei Bundesbonds lag der Wert bei mehr als einem Prozent. Damit hätten sich festverzinsliche Wertpapiere als eine „ernsthafte und risikoarme Anlagealternative zu Dividendenwerten zurückgemeldet“.
Die Analystin erklärt das anhand der Gewinnrendite des breiten US-Leitindex S&P 500 in den vergangenen Jahren im Vergleich zur Rendite zehnjähriger US‑Staatsanleihen. Die Gewinnrendite ist eine Bewertungskennzahl und misst den Unternehmensgewinn je Aktie im Verhältnis zum Aktienkurs.
Die Gewinnrendite – berechnet auf Grundlage der tatsächlich realisierten Unternehmensgewinne in den vergangenen zwölf Monaten – war demnach zuletzt mit 3,6 Prozent zwar in etwa stabil, aber deutlich niedriger als die gestiegene Rendite zehnjähriger US‑Staatsanleihen. Von Anfang der 2000er-Jahre bis 2024 war das Verhältnis meist umgekehrt, zuletzt hat sich die Differenz zwischen Gewinnrendite und Anleiheverzinsung noch ausgeweitet. Anleihen sind laut den DZ-Bank-Zahlen also aktuell gegenüber Aktien so attraktiv wie lange nicht mehr.
Einen bevorstehenden Kurseinbruch am Aktienmarkt sagte das in der Vergangenheit allerdings nicht voraus. In den 1980er- und 1990er- Jahren, als die US-Renditen teils noch deutlich höher waren als heute, hätten die Gewinnrenditen über weite Strecken ebenfalls unter den Renditen von Staatsanleihen gelegen, schreibt Henseler. Zu einer anhaltenden Schwächephase habe das indes nicht geführt.
Eine Gefahr für den Aktienmarkt sehen Profis wegen der hohen Anleiherenditen auch diesmal zunächst nicht. Der Grund ist das Gewinnwachstum der Börsenkonzerne und damit verbunden die Hoffnung auf weitere deutliche Kursgewinne. „Für den Aktienmarkt ist die Konkurrenz mit Anleihen keine Belastung, solange die Unternehmensgewinne weiter deutlich wachsen“, sagt Deka-Stratege Schallmayer. „Das unglaubliche Gewinnwachstum überkompensiert die steigenden Anleiherenditen.“
Die Gewinne der Konzerne im S&P 500 dürften im zweiten Quartal laut LSEG-Daten im Vergleich zum Vorjahr um 53 Prozent gestiegen sein. Beim breiten europäischen Stoxx Europe 600 sind es knapp 24 Prozent. Trotz des Zinsanstiegs sind die Aktienkörbe in diesem Jahr um zwölf Prozent und knapp neun Prozent gestiegen.
„Der Aktienmarkt wird aktuell von den Unternehmensgewinnen getrieben und dürfte in den kommenden sechs bis zwölf Monaten weiterhin hohe Renditen liefern“, sagt Hirt. Deshalb müssten die hohen Anleiherenditen nicht zu einem Problem für Aktien werden.
Bei Allianz Global Investors sehe man etwa europäische Staatsanleihen seit April wieder positiver – auch wegen der gestiegenen laufenden Erträge. Die Investitionen in Anleihen finanziere man aber aktuell aus Barreserven und nicht durch den Verkauf von Aktien.
Auch DZ-Bank-Analystin Henseler hält ein Ende der Aktienrally trotz der gestiegenen Zinsen nicht für zwingend. Für den Aktienmarkt berge der Renditeanstieg zwar „erhebliche Risiken“. Langfristig hänge der Erfolg am Aktienmarkt an der Ertragskraft der Unternehmen.
Das heißt aber auch: Schwächt sich das Gewinnwachstum unerwartet ab, könnte sich die Konkurrenz zwischen Aktien und Anleihen verschärfen. Steigen die Anleiherenditen zudem weiter, würde das dem Aktienmarkt ebenfalls schaden.
Einzelne Akteure könnten schon beim aktuellen Renditeniveau ihre Anlageentscheidungen anpassen. Laut Philip Schätzle, der bei Metzler Asset Management langfristige Investoren wie Pensionskassen, Versorgungswerke und Stiftungen betreut, könnten manche von ihnen neues Geld künftig weniger in Aktien und mehr in Anleihen investieren.
Schon heute sehe man etwa bei Altersvorsorgeinstitutionen wieder mehr Direktanlagen in Anleihen und eine höhere Nachfrage nach sogenannten Buy-and-maintain-Mandaten, bei denen Anleihen in der Regel bis zur Fälligkeit gehalten werden.
Als Beispiel nennt Schätzle ein Versorgungswerk mit einem Rechnungszins von drei Prozent. Der Rechnungszins ist die Rendite, die etwa Altersvorsorgeinstitutionen erwirtschaften müssen, um rechnerisch ihre Verpflichtungen zu erfüllen. Diese Verpflichtungen lassen sich laut Schätzle inzwischen deutlich leichter mit Anleihen abdecken.
