美伊戰爭爆發打擊債市樂觀預期，Fed新主席華許採模糊政策導致美債波動加劇

時間重回今年1月，海外債券市場氣勢昂揚，聯準會（Fed）進入降息循環，債券市場正打算依循以往的市場規則，將2026年打造為債券交易成果豐碩的一年。但2月底美伊戰爭無預警地爆發，連帶引起的油價高漲、通膨捲土重來，如同黑天鵝展翅，將Fed可能的降息及債市獲利的榮景付之一炬。5月新上任的Fed主席華許，更是一改前幾任主席公開透明的慣例，將Fed未來的政策方向調整為模糊且難以預測。

延續聯準會降息趨勢，美債殖利率回落、債券價格強勁走揚，市場樂觀看待 2026 年交易成果。（路透）

從葛林斯潘到鮑爾 Fed決策走向公開透明

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自1994年葛林斯潘首次在聯邦公開市場委員會（FOMC）會後主動發表政策聲明開始，Fed的決策過程就日益趨向公開透明化。2007年柏南奇首次引入每季發表一次的「經濟預測摘要」，加強與公眾溝通。2011 4月柏南奇再開先河，於FOMC會後首次舉行會後記者會，由主席親自面對媒體提問，並於 2012 年首度納入預測利率走向的「點陣圖（dot plot）」。2018 年 12 月鮑爾更將原本每季舉行一次的記者會，改成一年 8 次FOMC 會後都召開記者會，將Fed的政策透明度推向前所未見的高峰。Fed歷任總裁於過去30年致力於提升Fed政策的公開透明度，主要是為了建立起Fed一言九鼎的公信力，並且讓市場在理性預期的基礎下，主動提前向Fed引導的方向前進，讓Fed的政策更有效果。

Fed刪指引、撤點陣圖 美債市場陷入盲人摸象

過往債券交易員為了研究Fed未來貨幣政策方向，總是在每次FOMC會後仔細研讀會後聲明、前瞻指引以及點陣圖，藉由Fed提供的大量資訊，推估出未來市場可能的動態。然而隨着華許於2026年5月22日正式上任，Fed 的貨幣政策溝通再次回到上個世紀的模擬兩可型態。華許首先把上任後首次的FOMC會後聲明大幅刪減，刪除前瞻指引，自己也拒絕提交點陣圖預測。相對殘缺的資訊，讓債券市場瞬間落入盲人摸象的窘境，也讓美債市場的波動度顯著放大。在歷經6月、7月兩次FOMC會議未升息後，9月FOMC會議成為華許最為動見觀瞻的一次FOMC會議。在連續數月欠缺充分資訊下，華許在9月FOMC會議的決策，會如同上任初期，被市場認定將延續川普總統的意志，致力將美國維持在低利率的環境，還是會順應市場預期，在物價高漲及通膨隱憂下，開啟Fed新一輪升息循環，不但影響當下的債券市場，更將決定未來金融環境的格局。

Fed升息1碼 終結降息循環

9月FOMC會議結果於台灣時間9月17日清晨出爐，最終華許順應市場預期，帶領Fed做出升息1碼的決議。這是Fed過去三年來首次升息，也讓過去兩年的降息告一段落，再次開啟了升息的降息循環。藉由這次的升息，我們大致可以勾勒出在這位新主席的帶領下，未來Fed貨幣政策大致的施政方向。首先，華許雖然透過減少施放訊息，極力避免讓外界事先察覺Fed可能的政策方向，但當市場已經對Fed形成強烈共識時，華許仍不至作出與市場認知南轅北轍的反向決策。其次，FOMC畢竟是一個多數決的會議，就算主席有特定的想法，仍須尊重多數委員的意見。因此，就算我們在今年迎接了Fed過去30年以來最為特立獨行的主席，但是相較以往，Fed未來施政的方向，雖然在升降息時間點上可能略有出入，但整體政策方向，應與市場預期的大致相同。

年底再升息2碼？長遠利率走向仍存諸多變數

所以在9月FOMC會議結束後，我們針對美國貨幣政策的能見度，可以先預期到年底。本次會議升息一碼後，華許雖仍拒絕於點陣圖中提交個人意見，並未承諾後續政策方向，但扣除掉主席以外的18位FOMC委員，均在點陣圖中表達了升息的意願。且其中12位預期今年底將升息兩碼，4位預期升息3碼，2位預期升息1碼，以多數人贊成升息2碼的意見來看，在今年剩下兩次10月份及12月份FOMC會議中，我們可能將會看到兩次會議各升息一碼的情景。至於點陣圖還透露在2026年進行升息後，2027年Fed將按兵不動，2028年將再次降息的訊息，由於變數仍多，還必須視年底前美伊戰爭、原物料價格及美國物價及經濟成長的變化來決定，目前尚需時間進一步觀察，還不能立刻做出如此樂觀的結論。

Fed密集升息來襲 海外債券保守為宜

因此在我們對華許帶領的Fed年底前貨幣政策的預期下，海外債券商品的投資策略該如何訂定？首先我們認為在年底前，海外債券商品投資應以保守為宜。未來三個月應是Fed密集升息的時段，美債殖利率仍存在上行風險，此時正是以利空來測試市場體質的時候。若在年底前的升息過程中，美債殖利率持續走空，顯示債市底部還未到，必須持續觀望。若升息過程中，出現殖利率遇利空不反彈的情況，顯示債市可能已接近空頭滿足點，若年底時美國政經情勢亦支持Fed於明年採取不升息的政策，則屆時又將是海外債券難得一見的進場點。

此外，在Fed9月升息後，目前美國10年期以上公債殖利率已達到5%以上，幾乎是過去20年來的最高點，長期投資價值已經浮現。若是對海外債券商品積極的投資者，在年底前Fed還未升息前，若是見到對債市友善的訊號，如美伊戰爭和談出現進展、原物料價格回落及美國就業市場放緩等跡象，亦可提前進場布局。只是這種提前卡位的布局，在華許帶領的Fed下，存在變數擴大，因此提前佈局的部位，仍應以小量為宜。

2-3年期買公債 5-10年期佈局A級公司債

至於在投資的標的方面，過去幾年我們都建議以2-3年短年期高信用評等的優質公司債為主，可以在公債殖利率的基礎上，多享受一層低風險的公司信用貼水補償，以提高收益率。然近年來這種策略被市場大舉模仿，導致短年期優質公司債被投資人大量買入，結果就是短年期優質公司債的信用貼水大幅收斂，總合收益率與同年期的公債相差無幾，但流動性則較公債低落許多。因此今年我們將改變投資策略，建議投資人，在2-3年期的短期債券方面仍可買進，但轉以買進公債為主，收益率與短年期優質公司債相差無幾，但流動性明顯提升，必要時可快速賣出變現重新進行操作。若投資人具備長期資金，在殖利率達到近20年高點的情況下，5-10年海外債券亦是適合投資標的。但在這個年期內，我們建議投資人可買進國際信用評等A以上的優質公司債。由於這個年期內的公司債尚未被資金大舉買入，其信用貼水相較短年期公司債來的豐厚許多，信用貼水加計基本的公債殖利率，總合收益率可帶來長期穩定的收益。

Fed在新任總裁華許的帶領下，今後將展現與過往30年不同的風貌。但制度的設計就是為了減少人為的干預，目前看來Fed主席雖有個人意志，但FOMC會議集體決策的機制，應能繼續帶領美國貨幣政策在金融市場最大公約數的原則下運行。因此年底前的這段時間，就是檢視Fed運作是否能與金融市場達成共識的重要時刻。如果一切順利，或許今年底明年初，我們又將迎來一次海外債市多頭行情的出發點。

（作者為兆豐證券資產管理業務事業群副總經理）

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